中国基金报记者刘宇辉整理
今日凌晨两点，美联储议息会议结果：7月下调联邦基金利率目标区间25bp至2.00%-2.25%区间符合市场预期。基于全球政治经济局势对经济前景的影响和放缓的通胀速度，本次美联储会议，FOMC委员投票决定（1）将联邦基金利率下调25bp至目标区间2.00%-2.25%；（2）将一般和超额准备金利率从2.35%下调至2.10%；（3）同时宣布将于8月结束缩表。
对于这次降息操作，特朗普第一时间通过推特表达了失望，没有达到他大幅降息的愿望。而国内的研究机构给出了快速解读，不过，这究竟是一次怎样的降息动作？研究机构也是众说纷纭，有人认为是不一样的宽松周期的开始，也有认为不要期望太多。鲍威尔鹰派降息这样的神操作，着实让人看不懂了。
一、海通宏观姜超、李金柳：
联储“保险式”降息，提前结束缩表
美国如期降息，提前结束缩表。美联储7月议息会议以8:2的票数，通过下调联邦基金目标利率25BP至2.00%-2.25%的决定，符合市场预期。同时声明还宣布，于8月1日提前结束原计划两个月后完成的缩表。新闻发布会上，美联储主席鲍威尔表示降息旨在防范下行风险，而不认为目前处于漫长的降息周期之初。会后美元指数震荡后走高触及98.6，为近两年的新高，十年期美债收益率大幅走低至2.01%。
经济增速回落，通胀依然偏弱。此次会议对近期美国经济的判断与上次会议基本维持一致，认为6月议息会议以来，就业市场失业率等数据依然稳固，经济活动增长保持温和，商业固定投资疲软，经济前景的不确定性依然存在。今年2季度美国实际GDP环比折年增速2.1%，较1季度降低1个百分点，主要受消费和政府支出提振，但投资和出口下滑拖累经济增速。6月美国PCE和核心PCE同比分别为1.4%和1.6%，今年通胀持续偏弱。7月的美国Markit制造业PMI回落至50的荣枯线位置，美国经济可能仍将面临放缓，但消费近期有所回升，意味着短期也未进入衰退。
联储“保险式”降息。新闻发布会上鲍威尔表示，此次降息有保险和风险管理的考量，此次降息的三大理由是：应对全球经济增长疲软带来的下行风险、贸易问题带来的不确定性以及支持通胀回升。鲍威尔认为目前其实是周期当中的一个政策调整，不意味着开启了新一轮的漫长宽松，但同时他也不认为降息只有一次，有可能会再降息。不过他也提到，不要认为不会再加息，时机合适的时候会大胆运用所有的工具。此番表态暗示联储仍是依据数据做出政策决定，其言论不及市场预期的鸽派，推动美元会后走强。
流动性合理充裕。美联储重新开启降息，且年内仍有进一步降息预期，有利于人民币汇率企稳。但国内货币政策主要还是依据国内情况而定，当前我国货币市场资金利率处在利率走廊下限附近，仍将维持合理充裕，但进一步宽松的空间不大，未来货币政策的重点非直接降息，而是通过“利率并轨”疏通货币政策传导、引导银行贷款报价利率更加市场化、达到降低实体融资成本的目的。
二、中信证券宏观诸建芳：
“不一样”的美联储宽松周期开启
7月会议美联储降息25bp至2.0-2.25%，符合市场预期，但超出我们预期。
这是年金融危机以来美联储的首次降息。美联储同时宣布提前终止缩表计划（由原定的10月提前至8月）。鲍威尔对于本次降息给出的理由是基于全球经济下行、贸易战不确定性和通胀不达2%预期的“预防式”降息，这早于我们认为的9月份。由于本次会议不公布点阵图和经济预测，对未来政策节奏的预测可以依据：会后声明，鲍威尔讲话和联储委员的反对票数。由于会后声明相对前次会议没有更多增量信息、反对票的两位委员为地方联储委员对未来的政策的影响力不及理事会委员，因此，我们认为鲍威尔的讲话对未来降息节奏的预示意义更重要。
鲍威尔对未来降息节奏“模棱两可”的表述没有给市场明确预期。
本次会后声明对经济的表述基本未变，指出联储今日的降息决定是经过“深思熟虑”（Comtemplating）。新闻发布会上记者对于降息的理由、未来降息的幅度和节奏以及降息的效果等问题有诸多提问。
针对未来降息节奏的问题，鲍威尔在讲话中提出当前降息是“周期中的调整”（mid-cycleadjustment），但他关于所谓“周期”是指“经济周期”还是“降息周期”模棱两可的措辞表现出对未来连续降息节奏的不确定。同时，鲍威尔一再强调本次降息不代表美联储将进入降息周期，未来可能出现“加息-降息-加息”的情景。
在答复记者关于美联储独立性的质疑时，鲍威尔拒绝承认美联储不再是依据数据而定，而是指出美联储当前是基于“风险管理”的考虑。鲍威尔对当前经济的表述是“经济表现确实很好，符合长期目标，未来前景乐观”、“经济韧性不错”的相对积极表述。鲍威尔对经济前景的乐观判断和对未来降息暗示的不明确打压了市场对年内的降息预期，资产价格走势因对本次降息预期充分而出现明显回落。
我们认为，美联储“不一样”的降息周期开启。
尽管鲍威尔强烈表达了本次降息不代表降息周期的开始，但是，我们认为，如果金融市场因为降息幅度不达预期而出现大幅调整，美联储仍会基于金融市场稳定的考虑再次出手降息。考虑到10月份英国退欧日期的临近、美债两党关于债务上限的最终协议、贸易战的未来演变，相对以往更加鸽派的美联储委员很有可能年内推出第二次降息。我们上调年内降息预期至2次。美联储7月开启的“预防式降息”很可能加速欧央行和日本央行在9月份明确加码货币宽松。
经济周期与利率周期赛跑决定中期资产价格表现，中期看好黄金。
利率调降压力借贷成本，但在当前经济周期的时点唯恐加剧长期金融失衡风险。历史统计来看，美联储降息预期增强的确有利短期资产价格上涨。美股在首次降息确认后涨跌不一，但MSCI（除美股外）全年股指在美联储降息后一个月多数上涨，美元指数多数时期表现偏强。但是，中期来看，资产上涨的持续性取决于利率下行幅度和经济基本面变化。
短期黄金价格因7月降息预期较为充分而有所调整，但是黄金的表现可以超越降息周期。我们看好黄金的理由在于，美联储独立性下降后“债务货币化”的宽松周期可能对长期金融/货币稳定埋下隐患。过早的降息进一步推生资产价格泡沫，加速下一场危机的到来时点。下一轮黄金价格上涨的催化剂是美联储确认进入连续降息周期。
降息在当前宏观环境下意味着什么？
年美联储表现出更多在经济尚高于潜在增速水平时就启动降息的意愿。鲍威尔多次谈及的不确定性（包括通胀低迷、其他国家经济下行、贸易争端负面影响）强化了市场降息预期，而这些并不是年全球经济出现的新问题。人口老龄化、债务去杠杆、贸易保护等结构性因素抑制通胀预期上行，这并不能简单地靠降息化解。相反，更低的利率预期引导导致更多投资和消费的推迟，进而导致更低的通胀预期。
当前贸易争端带来的全球制造业衰退、经济疲弱，追本溯源是由于贫富差距加大导致的各国民粹主义横行，而贫富分化也是过去几年持续的量化宽松负面作用的体现。贸易争端的阴影不消除，更多的宽松也很难令钱流入实体经济，转变为资本开支和消费，而只会再次流入金融资产，为长期的金融稳定或下一次金融危机埋下隐患，并且增加市场对美联储未来应对经济下行中刺激政策的不信任（应对效力下降）。
历史上美国多次经济衰退均源于过度投资/信用错配，这归根结底是央行过于宽松的恶果（Riskoflowerrateforlonger）。央行穷尽货币工具压低利率、政府债务攀升、贫富分化/保护主义这些问题也许会在下一次经济衰退到来时更加激化。
三、国信策略：
股指新高来降息、不是一个好消息
美联储本次降息距离年底的加息仅时隔半年多一点，在如此短的时间内，货币政策出现度逆转，我们认为，这是一个非常不好的信号，显示基本面恶化很严重。且当前美股在历史高位，对比利率下行与基本面恶化，后者的影响可能更重要。
降息短期内有利于提振市场情绪，同时，利率的下行也有助于风险资产估值的提升；但从另一方面来看，降息在一定程度上是对基本面恶化的一个确认，也是一个经济下行的信号，在这种背景下，股票市场的表现往往不佳。特别是在美股尚处于高位时，降息是一个非常不好的经济变差信号。从历史情况来看也是这样，较为典型的是美联储在年和年的降息。
回顾年和年美联储降息的影响：
美联储强硬的货币政策使得美国经济在年末明显放缓，美国司法部对微软的反垄断指控更是引爆了积蓄已久的互联网泡沫，资本市场的崩溃对美国的居民及企业带来负面的财富效应，在此影响下，美国经济增速放缓的趋势更加明显。年美联储货币政策转向宽松，并于1月3日首次下调联邦基金目标利率50个基点至6.0%，开启了本轮降息周期。
短期来看，本次降息大幅提振了美股市场，降息当日，标普指数收涨5.0%，纳斯达克指数大涨14.2%，虽然随后有所回调，但在降息后5个交易日内，标普指数和纳斯达克指数仍分别上涨1.4%和6.5%。长期来看，本次降息显然是基本面恶化的强烈信号，年三季度GDP增速下探至0.5%的低点，年全年GDP增速也仅为1.0%，较年大幅下降了3.1个百分点。资本市场的调整也在一直持续，从首次降息至年10月的低点，标普与纳斯达克指数分别下跌39.5%和51.4%。
美国的经济增速在年伊始开始放缓，与此同时，房地产市场泡沫崩溃的影响通过次级抵押贷款开始传导至金融部门，年2月汇丰银行宣布北美住房贷款业务遭受巨额损失拉开了次贷危机的序幕。次贷危机爆发后，为了平缓金融市场的动荡，以期削减其对经济造成的不利影响，年9月18日，美联储宣布将联邦基金目标利率由5.25%下调至4.75%，开启本轮降息周期。
本次降息在短期内刺激了美股市场的情绪，降息当日，标普指数与纳斯达克指数分别收涨2.9%和2.7%；5个交易日内，标普和纳斯达克指数上涨2.8%和3.3%。但显然，本次降息未能终止危机的蔓延，其所预示的基本面恶化趋势仍在持续，随着次贷危机演化为金融危机，年经济增速持续下探，年二季度跌至-3.9%的底部。资本市场仍处于长期下跌的趋势当中，年首次降息至年3月的底部，标普和纳斯达克指数分别下跌了54.2%和50.9%。
年金融危机后，美股持续走高，标普指数在7月26日创下了点的新高；与之相反的是，美国利率持续下降，截至年7月29日，美国10年期国债收益率仅为2.06%，远低于年和年降息时的水平。我们认为，在当前股指创新高而利率持续走低的时点下，美联储带来的利率下降影响有限，而基本面恶化的信号会更加强烈也更为重要。
四、国金宏观边泉水团队：
美联储“预防性降息”靴子落地
评论：
1.美联储分歧加大的“预防性降息”靴子落地。本次会议降息25基点符合市场预期，但并没有获得数据的支持——劳动力市场依然较好、通胀相对稳定、美股处于相对高位。美联储在前瞻指引中给出的依据是“经济前景不确定性上升”，需要进行降息进行应对，这被视为一种“预防性降息”的策略，这也意味着美联储的货币政策抉择方式可能发生了部分变化——数据导向的比重有所下降。不过，这次降息的分歧较为明显，有两位美联储的投票委员并不支持降息（而是支持维持利率不变），这是自年12月以来，对货币政策抉择的结果持反对意见的委员最多的一次。
2.对经济增长的表态相对稳定，结束“缩表”时间提前两个月。会议声明对美国经济增长的描述依然相对稳定，认为当前美国劳动力市场依然强劲、经济活动温和扩张，其中，新增就业就平均数而言依然稳固，失业率维持低位，家庭支出增长有温和反弹，商业投资有所走弱，通胀在2%之下运行，通胀预期变化不大。同时，本次会议声明表示将提前两个月（在8月份）结束“缩表”，这较市场预期的维持停止“缩表”不变有所提前，表现的更为鸽派。
3.鲍威尔新闻发布会表现出较为中性的立场，令市场对未来美联储降息的预期有所减弱。在会议声明后的新闻发布会中，美联储主席鲍威尔表示，“美国经济前景依然良好”，但“全球经济增长疲软、贸易政策不确定性和通胀压力令美联储担忧”，当前美联储的降息是为了“提振通胀向目标水平发展”、“在风险中维持有利的经济前景”。同时，鲍威尔表示，美联储决策“从来不考虑政治因素”，也不会为了“证明美联储的独立性而采取政策”。不过，鲍威尔有关“这并不是长期降息周期开始但仍可能会再次降息”的表态，表现出了相对中性的姿态，令市场对未来美联储降息的预期有所减弱（CMEFedWatch工具显示，市场蕴含的美联储9月再度降息25个基点的概率从美联储FOMC政策声明后的88.8%回落至70.7%）。
4.对资产价格的影响如何？对中国的影响如何？
首先，美国国债收益率相对变化不大。市场当前已经定价了年内最为乐观的美联储降息幅度，在通胀没有发生明显变化的前提下，美债收益率年内可能不会再创新低。
其次，美股下行风险上升。分母端对美股价格的支撑边际上难以更好（甚至小幅转向负面），但分子端企业盈利仍存在向下压力，这令美股下行风险上升。
第三，美元指数高位震荡。短期看，美欧利差上行概率上升；中期看，美欧名义GDP增速同时存在向下压力，但差值有可能收窄。美元指数短期可能强势，但中期存下行压力。
第四，中国央行短期料不会跟随降息。美联储“预防性降息”对中国的货币溢出效应不高，当前中国经济下行压力虽然有所上升，但“维稳”压力并不大，通缩风险（综合PPI和CPI的物价下行压力）也尚未显性化，房价等资产价格的约束也依然较高，跟随美联储降息的必要性不大。
风险提示：1.中美经贸摩擦再度升级；2.特朗普政府的政策决策不确定性导致市场不确定升高；3.油价、猪价升幅超预期带来滞涨风险。
五、光大宏观：态度偏鹰，勿期望太多
美联储宣布降息25bps，符合市场预期。对于未来降息路径，鲍威尔持谨慎态度，并将当前的降息描述为“周期中的调整”（mid-cycleadjustment）。我们认为鲍威尔试图在引导市场，对未来降息的幅度和持续时间的长度不要有过度期待。基于鲍威尔的言论和美国基本面相对稳固的事实，我们重申之前的建议：投资者勿对美联储货币宽松预期太多。
美联储决定降息25bps，联邦基金利率区间下调至2~2.25%，符合市场预期。操作上，超额存款准备金利率（IOER）将从2.35%下调至2.1%，以避免实际的联邦基金利率过高。
货币政策声明措辞变化不大。经济增长方面的措辞较6月几乎没变：劳动力市场强劲，经济活动温和扩张，消费回升，但投资疲弱。通胀方面显得没有那么悲观，市场隐含的通胀预期被描述为“保持低位”，而并非像6月所说的“有所下降”。
宣布提前结束缩表，预计影响有限。美联储决定将结束缩表的时间提前至8月，具体方案为：每月收回的本金中，亿美元将再投资于美国国债，期限匹配当前市场中的国债期限结构。超出亿美元的部分将再投资于房屋抵押债券。这一政策变化的影响不会太大，主要是因为结束缩表的时间点也仅是比预期提前了一个多月而已。
联储内部再现分歧，两位票委反对降息。此次降息的决定并非全票通过，堪萨斯联储主席George和波士顿联储主席Rosengren反对在本次会议上降息。这表明联储内部对是否降息、何时降息存在分歧，也意味着货币政策本身的不确定性在增加。对美债而言，长端美债的期限溢价或将提升，期限利差可能进一步走阔。
鲍威尔对未来降息的态度偏谨慎，符合我们的预期。本次议息会议前，除了降息幅度外，市场最关心的就是联储对未来降息路径的指引，部分投资者希望能够听到较为鸽派的言论。
但在新闻发布会上，鲍威尔重申对美国经济的正面看法，并将当前的降息描述为“周期中的调整”（mid-cycleadjustment）。他不认为本次降息是一轮较长的降息周期的开始，还称不排除未来再次加息的可能性。显然，这样的表述比市场预期的更为鹰派。受之影响，美元走强至98.6，创两年新高。美股重挫，三大股指均下跌超过1%。
我们认为，鲍威尔试图在引导市场，对未来降息的幅度和持续时间的长度不要过度乐观。关于他所说的“周期中的调整”，一个可以参考的例子是年美联储降息时的情形。当时亚洲金融危机爆发，全球经济走弱波及美国，美联储在年9-11月降息三次，每次降息25bps，以应对来自外部的冲击。之后美国经济基本面好转，强劲的内需最终将经济推向过热，美联储又不得不于年6月重启加息，直至互联网泡沫破灭。当然，历史也不会简单重复，美联储无法预设降息的路径。
我们重申之前的建议：投资者勿对美联储货币宽松预期太多。如我们在报告《增长超预期，降息为“保险”》中所述，当前美国经济基本面尚可，而企业债务率较高，美股又处在历史高位，鲍威尔不会急于发出进一步降息的信号。本质上，这是一个关于道德风险的问题。过度宽松会“鼓励”企业继续加杠杆，催生资产价格泡沫，这是美联储不愿意看到的。
六、中信建投策略：
中性表态不改宽松预期
会议声明中对就业市场表述发生变化，同时突出经济前景不确定性。与此前决议声明相比，本次声明中对经济状况与通胀的判断与此前一致，对就业市场的表述从“强劲”降为“增长稳健”。对经济增长和通胀的看法，强调不确定性依然存在，未来利率前瞻调整强调相机抉择，